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“存貸雙高”的除了康得新,還有一大波地產公司

海南七星彩开奖结果 www.xhwhv.com 2019-06-04 10:59:44 來源:海南七星彩开奖结果 作者:斯嘉麗 打印 字號:  

不少地產公司的高存高貸有其產業根源,但如果同時存在這些特征,貨幣資金科目就可能存在問題。

核心觀點

近期市場熱議貨幣資金科目的真實性。為什么一些房地產公司明明保有大量貨幣資金,卻并不償還有息負債,而坐視財務費用增加呢?

我們認同,在一般情況下,高存高貸可能透露出財務報表的問題——但房地產行業情況較為特殊,不少公司的高存高貸亦有其產業根源,不能簡單視為貨幣資金科目作假的征兆。

地產公司長期存在高貨幣資金和高有息負債并存的現象。以過去十年來看,A股地產公司貨幣資金與有息負債比率常年維持在30%~50%之間,2019年一季度末貨幣資金/有息負債率為36.0%。由于地產公司利潤表相對資產負債表的確龐大,故而理論而言,拿這些貨幣資金還掉一部分有息負債,將帶來利息費用(無論是否資本化)的下降和利潤的明顯增厚。房地產企業為何還要保留相當數量的貨幣資金?

行業經營特點決定地產開發企業需要保留大量貨幣資金。地產開發行業缺乏原材料采購環節的確定性,企業無法確定何時拿地和拿多少土地,企業需要頻繁多次繳納土地出讓保證金。無論招拍掛還是并購,都需要企業賬面預留大量貨幣資金。開發企業的區域子公司相對獨立,大量貨幣資金確實階段性留在子公司。預售款監管也一定程度增加了貨幣資金科目。

負債長期化,企業真正可以節約的短期借款成本并不多。板塊貨幣資金相對于靈活的短期借款的覆蓋度超過5倍,其實不存在大量可以迅速償還的短期借款,大多數企業已經優化了資金使用。而且,雖然企業財務費用占年度凈利潤比例不?。ㄋ閔獻時凈糠鄭?,但貨幣資金相對于存貨 仍然很小——地產開發是資產負債表驅動的盈利模型,我們并不認為全行業有系統性壓低貨幣資金余額的空間。

風險提示:我們認為,如果地產公司同時存在以下特征,則可能貨幣資金科目存在一些問題:1、在保留大量貨幣資金的同時還有大量的短期借款(不是長期借款);2、貨幣資金大量保留在母公司(而不是在子公司);3、在拿地活動并不活躍的情況下,保留大量貨幣資金,同時又保留大量負債。

正文

高存高貸,就是說企業在明明有大量杠桿的情況之下,卻保留相當規模的貨幣資金。不少財務分析專家認為,高存高貸可能是貨幣資金科目財務作假的線索。我們認同,在一般情況下,高存高貸可能透露出財務報表的問題——但房地產行業情況較為特殊,不少公司的高存高貸亦有其產業根源,屬于正常的經營表現。

地產公司存在高貨幣資金和高有息負債并存的現象

地產公司長期存在高貨幣資金和高有息負債并存的現象。以過去十年來看,A股地產公司貨幣資金與有息負債比率常年維持在30%~50%之間,2019年一季度末貨幣資金/有息負債率為36.0%。

地產公司本身杠桿率不低,近年來凈負債率維持高位運行,2019年一季度末板塊凈負債率為100.4%。負債對于公司凈利潤影響重大,在減去了利息資本化之后,地產板塊公司財務費用占凈利潤的比例仍接近20%。

行業經營特點決定了企業需要保留大量貨幣資金

缺乏原材料采購的確定性和掌控力,企業必須保留現金

地產開發行業的主要原材料是土地和建安,其中可變部分是土地。地產開發企業對于核心原材料,即土地的把控能力很弱。地產企業不知道什么時候能確定獲得土地,也不知道能以什么價格獲得土地,甚至在某些時候無法預知什么時候會出讓土地。

制造業企業一般無需保留巨額現金,因為其在特定的周期付出的貨幣資金是很穩定的。

地產企業很可能在某些時候付出巨額資金,在另外一些時候卻又沒有什么拿地的資金需求。

企業不可能設定一個很低的最低現金余額,這會導致市場機會出現時(優質土地掛牌或并購機會閃現),企業沒有拿地的彈藥。

而且,參加土地出讓是需要繳納保證金的,且土地出讓的“中標率”并不高,有時候企業參加5次,甚至10次土地出讓,都不一定能中標一塊土地。由于部分地塊采取特殊的出讓模式,有時候企業甚至需要由不同的分公司繳納多份保證金參與競拍。

總而言之,企業核心原材料獲得的不確定性,即經營性現金流出的不穩定性,要求地產企業在賬面預留相當規模的貨幣資金。

開發企業的組織形態決定其將保留現金

絕大多數地產公司需要跨區域運營,且這種跨區域運營往往以母子公司的方式去開展,很少有注冊分公司開展跨區域運營的。

由于子公司是一個具備高度獨立性的經營實體,在很多時候子公司的資金歸集到總部是有時間滯后的。而且,相當數量的子公司并不是企業的全資子公司,資金歸集并不容易。最近一段時間,板塊的母公司貨幣資金占并表口徑日益下降,也體現了股權合作增加可能導致企業增加項目層面的貨幣資金存留。

的確有一些地產公司被投資者質疑高存高貸,但如果我們看到其母公司賬面貨幣資金并不多,則這種高貨幣資金或許真的和企業的組織形態有關,而并非虛增。

預售監管問題

預售款固然會計入企業的貨幣資金科目,但部分地區存在預售監管,實際上資金并不能靈活調用。盡管這部分資金占貨幣資金的比例并不高,且這部分資金的運用一般來說也是時間問題(很少出現爛尾樓),但這仍然增加了貨幣資金科目。

地產企業的短期借款科目并不高

地產企業的短期借款并不多,負債中中長期負債占70%以上。而且短期負債中還有大量的一年內到期非流動負債。事實上,大多數地產企業并沒有太多過橋性質的貸款?;醣易式鴝越銜榛畹畝唐誚榪羈頗康母哺鍬飾?06.2%——這說明整體上不存在企業既保留大量貨幣資金,又存在大量短期拆借的情況。

總體來說,房地產行業作為一個資產負債表為根本的行業,其絕大多數公司的貨幣資金科目仍然是規模得當的。雖然這個科目相較之企業的利潤來說較大,但相比企業存貨和資產來說并不大。2019年一季度末,貨幣資金占流動資產13.63%,在過去三年均處于下降趨勢。短期借款更是僅占流動資產的2.69%。

風險提示

盡管我們可以從行業運行邏輯方面尋找線索,并說明其實房地產企業表面上“高存高貸”其實事出有因。但我們畢竟沒有辦法查驗每家公司貨幣資金科目,也不排除個別公司貨幣資金科目失準的可能性。

我們認為,如果地產公司同時存在以下特征,則可能貨幣資金科目存在一些問題:1、在保留大量貨幣資金的同時還有大量的短期借款(不是長期借款);2、貨幣資金大量保留在母公司(而不是在子公司);3、在拿地活動并不活躍的情況下,保留大量貨幣資金,同時又保留大量負債。

  

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